为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    前几年营建股很热,
    我曾经听到一个营建工程的教授说:

    「奇怪,你觉得这档股票(营建股 兴X发) 怎么会一直涨?它真的可以买吗?」

    我那时觉得很奇怪,
    如果连营建系所的教授都说这种话,
    一般人肯定是错误解读或一头雾水。


    最近营建业的新闻版面也很多,
    大巨蛋(远雄5522)争议、高铁(中工2515)破产,

    先简单介绍一下,这整个产业

    营建产业上游到下游分为四大区块:

    1.开发商:获利最多,但最难持续成长

    开发商是进行“建筑工程” (盖住宅、高楼、豪宅、厂房),
    从取得土地到规划销售,
    是营建业中风险最低,报酬最丰的一块。

    开发商的组成很简单,
    就是庞大的资金、人脉,以及财务、行销人员,
    也会上下游整合,自己承包装潢、建材这些工作内容。

    但问题是,公司越开越大,要养的人越来越多,
    但好的地段和开发案却越来越少,
    想要成长,先问问有没有地吧。
    卖了这块,下一块在哪呢?

    举例来说,台湾地小,
    不可能无止境的一直盖高楼、盖豪宅下去。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    2.营造厂:工作最辛苦,风险最高

    小型的营造厂,负责把开发商规划好的东西盖起来,
    大型上市柜的营造厂,则是承揽公共工程建设,
    也就是“土木工程” (道路、铁路、桥梁、发电厂、水坝…,又称民生工程)

    两者的差别是,一个老板是开发商,一个老板是政府。
    不管是谁,
    在合约上,风险基本上全转嫁到营造厂身上。

    营造厂承接业务时,通常获利是总工程款的一个百分比,
    到这里开发商的风险就锁住了。
    但是风险则是全部加在营造厂上。

    大型工程动辄数十亿,例如高铁就高达四千亿,
    在兴建过程,营造厂要在业主出钱之前,先垫档人员、机具、材料费用,
    几乎是靠高额的贷款周转,也就是超高杠杆。

    可以想见,一个大失误或许就会吃掉全部利润,
    两个失误,甚至延误到工期,罚款官司也是有得受,
    它会倒给你看。

    能走到上市上柜的营造厂都很不简单,大多都带有上下游整合以及其他性质的业务,
    越大的营建企业,多是靠政府工程在生活,而不是民间工程。
    但是想想十几二十年前的上市上柜营造厂,现在又剩几家呢?

    此外,营造厂“不可能”往国外发展,
    主要是它提供很多劳动就业机会,因此大多数国家都有严格的法规限制,
    像台湾工地一堆外劳,
    是只有在本国劳工都有其他更好就业机会才会发生的事,
    代表政府完全没有保障本国劳工的就业机会。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    3.顾问业:受景气影响,难以成长的产业

    报酬也是用总工程款的百分比在算,
    唯一差别就是它是服务业,风险较低,
    提供的服务是规划能力,改善的都是对时间及成本的管理技术,以及稳定性,
    主要成本是人事成本,受景气循环影响大。

    顾问公司要做到能上市,势必规模要够大,并且是以接公共建设规划和跨国经营为主,
    目前现有的大多是早期公家机构民营化后的企业,
    这产业的人也大多是在这个圈子内流来流去。

    公家机关?
    你还期待他有什么爆发性成长吗?

    另外,这个产业已经几百年了,
    没有什么高度技术可言,你能做的别人也能做,
    所以本土顾问公司对外发展,面临的是国际顾问公司的竞争。

    大型的营建集团,多少都包含了顾问这一块。

    上市柜具有代表性的只有中鼎(9933)。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    4.其他:不算营建产业讨论范围

    包含建筑师(外观设计)、房仲、租赁、建材等等上下游相关的产业,
    差异很大因此难以评论。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    用基本面财报分析,为什么要排除营建类股? 

    理由有很多,

    营建业采全部完工法认列损益,造成获利不稳定:

    营建产业的收入,是在”完工”时候认列帐目,而工程动辄都是以年再计算时间,
    所以损益表会长得很特殊。

    偶而你一定都会看到营建股被炒翻天,
    主要是因为工程款或是推案的收入集中在那时候入帐,
    一直是种很莫名的题材,但就是有些人喜欢。

    这是一个没有稳定收入的产业。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    经营的方式是高度杠杆,获利大,但风险也很高  

    你房贷可以贷多高,营造厂就可以贷这么高,或是更高,
    而且都是短期负债。
    开发商也是一样,只是它是和银行联贷,风险大家一起担。

    这种性质不代表它不赚钱,只是波动相对很大。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    产业长期而言不会有大成长,属于景气循环股

    原因在上面产业介绍时说过了,
    并没有什么让它可以长期成长的因素存在,

    台湾就是小岛,不会持续有大建设的机会,这是先天限制。

    用财报分析,你可以挑选低本益比的便宜股票,
    但应该避免买到营建股。

    营建产业,变卖资产认列为营业利益,而不是业外收入

    一个企业最大的忌讳就是变卖资产,口语化一点是卖祖产。

    资产这种东西越卖只会越少,
    代表企业积弱不振必须将优良资产变现还债。

    大多数的企业在做这件事的时候,
    我们都可以从“业外收入”观察到企业是否变卖资产,

    但是只有营建业,营建业卖房卖地是天经地义的事,
    是将变卖资产列在本业的收益里面,根本分不出来。
    导致基本面投资人分析很困难。

    营建类股的特色:低本益比

    低本益比有2种可能:
    1.市场低估它,但它价值没这么低,于是你可以用很低的投入回收报酬。
    2.市场低估它,它价值的确很低。

    根据以上分析,我认为是第2种,

    并不是因为它赚不到钱,
    而是不确定性太高、过于不稳定、财务风险高,
    这种特性不适合作为长期投资者的标的。

    为什么长期投资者,做基本面分析时,要排除营建类股?

    快速结论:营建产业可以短期投机,但不适合长期投资

    营建产业的财报难以用基本面分析,
    因此不适合当作长期投资标的。

    股票市场如同赛马场,唯一不同的是驴子和马被放在一起比赛。
    赔率再高,也不值得将你的资金押在驴子身上。–巴菲特

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